Бычий год

Сергей Ермак*, Сергей Заякин**

* заместитель главного редактора журнала "Эксперт-Урал"

** руководитель проектов Аналитического центра "Эксперт"

За год (с 3 августа 2015 по 1 августа 2016-го) совокупная капитализация двухсот крупнейших российских эмитентов, торгующихся на Московской бирже (МБ), в рублях приросла на 21,5% (с 27,5 до 33,4 трлн). В долларовом выражении показатель увеличился на 9,3% и составил 498,5 млрд долларов. Итог типичным не назовешь: с 2012 года мы перманентно фиксировали разнонаправленную динамику: в нацвалюте стоимость крупнейших публичных компаний росла, в иностранной — снижалась. Но в 2016-м эффект девальвации был не так ярко выражен.   

Прежде чем приступить к подробному описанию событий, произошедших с эмитентами, сделаем одно важно замечание. В этом году мы решили провести аудит компаний, представленных на Московской бирже (раньше, формируя список, мы опирались скорее на формальные, а не сущностные показатели). В итоге из участников рейтинга были исключены компании-банкроты, фирмы, не ведущие деятельность или предоставляющие крайне сомнительную отчетность. Безусловно, подход спорный и содержит элемент субъективности. Опишем цепочку наших рассуждений на одном из наиболее сложных примеров компании GTL (создана в 2000-м президентом банка «Восток» Рафисом Кадыровым, выручка в 2015-м — 30 млн рублей), которая взорвала биржу ростом котировок на 8500%. По официальной информации, фирма разработала и запатентовала инновационную установку для производства жидких углеводородов из природного и попутного газа. Формально у эмитента есть отчетность, патенты, его сайт наполнен новостями о проектах с зарубежными партнерами (о проекте в Судане есть информация даже в иностранных новостных лентах).

Ключевая причина, по которой GTL не вошла в список 200 крупнейших эмитентов, — низкое качество отчетности (годовой отчет по большей части являет собой набор картинок и схем). Кроме того, компания официально начала раскрывать информацию лишь с января 2016 года, что подозрительно совпало с бурным ростом котировок. Наконец, мы не обнаружили подтверждений ее взаимоотношений с прочими перечисленными на сайте партнерами (вроде иракской South Oil Company, индонезийской Samudera Petro Gas или американский Cal Tech Energy). Не исключено, что GTL является добросовестной инновационной компанией, основной актив которой — НИРы. Но пока ее деятельность вызывает массу вопросов.

Крылья Икара

Среди эмитентов, в которых мы уверены, самой дорогой компанией стала Роснефть. За год ее капитализация увеличилась почти на 40% и к августу вплотную подобралась к отметке 3,5 трлн рублей. Столь динамичный рост показателя, на наш взгляд, объясняется двумя факторами. Первый — возможное участие компании в приватизации Башнефти, одного из самых «лакомых кусков» отечественной добывающей отрасли.

Второй фактор — отчетность, которая два последних квартала оказывалась лучше прогнозов аналитиков. Так в апреле-июне 2016-го чистая прибыль Роснефти выросла до 89 млрд рублей (это в шщесть раз больше, чем в январе-марте), выручка увеличилась до 1,2 трлн рублей (плюс 17,5%), а EBITDA — до 348 млрд (плюс 27,5%). В долларах, к слову, цифры выглядят еще более впечатляющими: доход прирос на 32% (до 19,2 млрд), EBITDA — на 43,2% (до 5,3 млрд), чистая прибыль — в семь раз (до 1,4 млрд).

Вместе с тем Роснефть сумела улучшить ситуацию на гигантских месторождениях Юганскнефтегаза и переломить тренд на снижение добычи. Вишенка на торте для инвесторов — самые низкие удельные затраты в отрасли — чуть более 6 долларов на баррель нефтяного эквивалента (для сравнения, расходы ЛУКойла и «Газпром нефти» находятся в диапазоне 10 — 10,5 доллара, показатель Statoil — 28,2 доллара, Exxon — 33,3, Chevron — 48,1 доллара).

Газпром, лидировавший в нашем списке на протяжении 12 лет, опустился на второе место. Его стоимость за год снизилась на 3,2% до 3,24 трлн рублей. Наибольшее влияние на результат, по всей видимости, оказали внешнеполитические факторы: попытки США вытеснить компанию с европейского рынка, украинский конфликт, закрытие проекта «Южный поток».  

В тройку лидеров ворвался Сбербанк, за год нарастивший капитализацию почти в два раза до 3 трлн рублей. В августе-сентябре акции компании били исторические рекорды. На пике стоимость одной бумаги достигала 156 рублей. Ключевая причина стремительного роста — чрезвычайно сильная отчетность. Прибыльность госбанка с каждым кварталом все увеличивается, что, безусловно, подогревает интерес инвесторов. В начале октября аналитики УК «Велес Капитал» рекомендовали покупать обыкновенные акции Сбербанка с целевой ценой в 185 рублей.

Самым резвым участником рейтинга оказался Челябинский завод профилированного стального настила (ЧЗПСН, входит в промгруппу «Стройсистема»). Его стоимость выросла в девять раз. Поводом к взлету цены акций ЧЗПСН, вероятно, прослужила отчетность компании. По результатам первого полугодия ее выручка приросла на 66,5% по сравнению с аналогичным периодом 2015-го (правда, и себестоимость поднялась на 78,19%, но это осталось незамеченным). Чистая прибыль увеличилась на 74,34%, правда валовая прибыль при этом снизилась на 4,5%.

— Как бы то ни было, похоже, инвесторы заинтересовались компанией, — комментирует консультационный управляющий представительства Финама в Челябинске Григорий Богданов. — Потом они посмотрели отчетность за прошлый год, а там — это ли не чудо — рост чистой прибыли год к году более чем в тысячу раз — с 8,17 млн до 8,87 млрд рублей. Правда, выручка предприятия практически не выросла и составила сумму втрое меньше чистой прибыли (почти весь прирост последней обеспечила переоценка финансовых вложений в размере 8,96 млрд рублей). Но стоит ли обращать внимание на такие мелочи?

Хорошая отчетность, вероятно, стала ключевой причиной для роста капитализации и двух других эмитентов — Калужской энергосбытовой компании и Мурманской ТЭЦ. Выручка, например, последней в 2015 году выросла на 11%, а прибыль от продаж — в 2,5 раза. Заметим, что энергоактивы (особенно сбыты) входят в список самых быстрорастущих чуть ли не каждый год. Это излюбленная гавань спекулянтов. Так, в 2015-м в 20 раз взлетели бумаги Дагестанского энергосбыта (даже несмотря на отвратительную отчетность). Аналитики, к слову, предвкушали обвал котировок (так обычно происходит со всеми неликвидами), но реальность оказалась иной — стоимость бумаги к 1 августа 2016-го увеличилась еще на 84% — до 0,5 рубля (в сентябре цену разогнали до 2,1 рубля).  

Любопытна история четвертой по динамике фирмы — Русолова. С 2013 года котировки ее акций колебались в районе одного рубля, но с 4 по 20 февраля 2016-го они взлетели выше 15 рублей, после чего произошла быстрая коррекция. В июле была зафиксирована еще одна аномалия — стоимость бумаг Русолова, опустившаяся к тому моменту до 3,6 рубля, увеличилась более чем в два раза (сейчас акции компании торгуются в диапазоне 3,7 — 4 рублей). На первый взгляд, GTL номер два. Но если соотнести флуктуации с информационным фоном, то видно, что пики роста капитализации Русолова совпадают с новостями о модернизации принадлежащей компании обогатительной фабрики на Правоурмийском месторождении. К слову, физический запуск ГОКа в сентябре фондовый рынок почти не заметил.     

Аутсайдером по динамике капитализации стала фактически обанкротившаяся группа «Разгуляй» (минус 68,1%). Крупнейшим кредитором и владельцем почти 20-процентной доли последней является агрохолдинг «Русагро». Его гендиректор Максим Басов заявил, что активы «Разгуляя» будут проданы для погашения долга, после чего группу ликвидируют.

НА втором месте с конца — платёжная система QIWI (минус 56,7%). Наиболее вероятная причина стремительного пике — инициатива Росфинмониторинга, ЦБ и Минфина по запрету неидентифицированных электронных кошельков и привязки их к банковскому счету. Это напрямую бьет по бизнесу компании.

Углеводороды и власть

От истории отдельных компаний перейдем к анализу групп. Чтобы не сыпать выкладками сосредоточимся на ключевых цифрах (сразу оговоримся, по нашему рейтингу мы вполне адекватно можем судить о среднеотраслевых и других обобщенных показателях, поскольку всего на Московской бирже торгуются акции чуть больше 240 эмитентов).

Первая цифра — 77,5% суммарной цены 200 эмитентов обеспечила первая двадцатка (на топ-10 приходится почти 60%). Типичная для неразвитой экономики картинка. Для сравнения, взглянем на рэнкинги Financial Times. 20 крупнейших американских эмитентов — это всего лишь 34% от стоимости двух сотен самых дорогих фирм США, показатель Европы и того меньше — 31,7%.

Вторая цифра — 45% совокупной капитализации участников рейтинга приходится на 62 госкомпании. По сравнению с заявлениями ФАС о доле провластных структур в ВВП в 70% наш показатель несколько меркнет. Однако, по нашему разумению, даже 45% слишком великая доля. Обратим также внимание, что под контролем государства находятся компании, обеспечивающие 61% капитализации нефтегазового сектора, почти 87% банковского, 75% энергетического.

Третья цифра — 43% стоимости 200 эмитентов консолидируют нефтегазовые компании. Доля их ближайших конкурентов — банков — составляет всего 13%. Опора экономики налицо.

Четвертая цифра — 5%. Такова доля условно инновационных компаний в совокупной капитализации 200 исследуемых фирм (к инновационному сектору мы отнесли ИТ-, телеком- и фармкомпании, организации, работающие в электронной промышленности и занимающиеся биотехнологиями). Аналогичный показатель, например, в США — 34%.

Пятая цифра — по итогам 2015 года (по состоянию на 1 августа 2016-го) дивиденды выплатили 60 участников рейтинга, направив на эти цели 886,9 млрд рублей. Среднее значение дивидендной доходности обыкновенных акций (отношение величины годового дивиденда к цене бумаги) составило 5,15%, наибольший показатель у Красноярскэнергосбыта — 19,26%.

Наконец, пятая цифра — 42. Вложения в акции стольких компаний окупятся в течение пяти лет (речь о коэффициенте P/E — отношении капитализации к чистой прибыли). Самой быстро окупаемостью может похватстаься Мособлбанк (2,5 месяца) и МРСК Северного Кавказа (пять месяцев). Самые страшные показатели — по нескольку десятков тысяч лет показывают Саратовэнерго и «Белгородские деликатесы». Но к коэффициенту P/E нужно относиться с определенной долей скепсиса (а, может, и юмора): показатель чистой прибыли легко поддается манипуляциям из-за чего предприятия могут подгонять его под нужное им значение.  

Очень маленькие оптимисты

Перейдем к еще более широким обобщениям. По данным Московской биржи, объем торгов на фондовом рынке в августе 2016-го составил 1,53 трлн рублей. За год вроде бы ничего не изменилось: в августе 2015-го показатель равнялся 1,55 трлн. Но продавать и покупать акции, депозитарные расписки и пи стали куда менее активно: было — почти 800 млрд рублей, стало 640 млрд (минус 20%).

По данным World Federation of Exchanges (ЦАУ) на 1 июля 2016 года суммарная капитализация эмитентов Московской биржи составила 496,5 млрд долларов. По этому показателю МБ сопоставима с фондовой площадкой Таиланда (433 млрд долларов), и в 38 раз уступает NYSE  и в 15 раз — Nasdaq.

По сравнению с ведущими мировыми экономиками российские компании существенно недокапитализированны: по данным WFE, на конец 2015 года совокупная стоимость отечественных эмитентов составляла 393 млрд долларов, это 29,6% ВВП России (НАУФОР, правда настаивает на 47,5%), в то время как у Китая (с учётом Гонконгской биржи) данный показатель равен 104,7%, у Японии — 118,7%, у Великобритании и США — 136% и 139,6% соответственно.

За 2015 год на Московской бирже первичное размещение провели четыре компании: Европлан, Новороссийский комбинат хлебопродуктов (они стали новичками нашего рейтинга), а также Московский кредитный банк и Объединенная вагонная компания. Это ни в какое сравнение не идет с ведущими площадками мира. Nasdaq пережил в 2015 году 199 IPO, Корейская биржа — 159, Шэньчжэньская фондовая биржа — 130.

Число эмитентов МБ сокращается уже пятый год подряд: в 2011-м их было 320, на 1 октября осталось только 243. Это малая толика от числа открытых и публичных акционерных обществ.

Зато индекс ММВБ растет уже четвертый квартал. Последние пять лет ничего подобного зафиксировано не случалось. РТС впервые за 15 месяцев перешел рубеж в 1000 пунктов. На фоне снижения ВВП и перманентного падения доходов такой инвестиционный оптимизм выглядит, мягко скажем, странно. Часть аналитиков говорит: это вера в скорое окончания кризиса. Сомнительный тезис, учитывая, что большинство макроэкономистов начало устойчивого роста прогнозируют в 2019 — 2020 годы. Скорее, это эффект привычки: геополитика пусть и плоха, но стабильна, финансовых потрясений в России не предвидится, а санкции теперь мало кого 

---

Как мы считали

Список 200 крупнейших компаний по рыночной стоимости «Капитализация-200» приводится на 1 августа 2016 года.

Рыночная стоимость ценных бумаг учитывается только в том случае, если ими торгуют. Эмитент рассматривается в качестве кандидата на включение в рейтинг, только если его акции относятся к одной из следующих категорий ликвидности:

• Категория А. Высокая ликвидность. С ценными бумагами регулярно совершаются сделки на российских и/или иностранных биржах. При этом сделки заключались и в день расчета (1 августа 2016 года). В качестве цены акций категории А используется средневзвешенная цена за 1 августа 2016 года.
• Категория B. Средняя ликвидность. Сделки с ценными бумагами на российских и/или иностранных биржах совершаются нерегулярно. В течение месяца, предшествующего дате расчета, была заключена хотя бы одна сделка (в июле 2016 года).

Для подготовки рейтинга использованы данные Московской биржи.

В отличие от рейтинга по объему реализации, холдинги и их дочерние структуры рассматривались на равных. Ведь если объем реализации холдинга определяется как суммарная реализация его дочерних структур за вычетом внутренних оборотов, то для капитализации это неверно.